Два банка, одна ставка: почему дешевле не значит лучше
Т-Технологии торгуются на 0,87× балансовой стоимости. Совкомбанк — на 0,71×. По формальному признаку Совкомбанк дешевле. Но если смотреть через правильную модель, картина обратная.
Почему P/BV без ROE ничего не говорит
Для банков и финтеха стандартная модель оценки — не P/E и не EV/EBITDA, а соотношение цены к балансовой стоимости через уравнение:
P/BV_справедливый = (ROE − g) / (k − g)
Где ROE — рентабельность капитала, g — долгосрочный темп роста, k — требуемая доходность (ОФЗ-10 + премия за риск акционера). При текущей ОФЗ-10 15,72% и ERP 6 п.п. k = 21,72%.
Логика простая: если банк зарабатывает больше чем стоит его капитал (ROE > k), он торгуется выше балансовой. Если меньше — ниже. Размер дисконта к балансу сам по себе не говорит о дешевизне.
Т-Технологии: дешевле чем кажется
P/TBV = 0,87× при ROE операционном 26,7%. Подставим в формулу:
P/BV_справедливый = (0,25 − 0,08) / (0,2172 − 0,08) = 1,24×
Справедливая оценка — 1,24× балансовой стоимости (беру ROE = 25% консервативно). Текущая — 0,87×. Разрыв — 43%.
Обратная задача: какой ROE рынок закладывает в цену 272 ₽?
0,87 × (0,2172 − 0,08) + 0,08 = 19,9%
Рынок ждёт ROE 19,9% при реальном операционном ROE 25-27%. Это и есть источник недооценки — не низкий P/BV сам по себе, а расхождение между тем что рынок закладывает и тем что компания реально зарабатывает.
Прибыль Т-Банка РСБУ за H1 2026 выросла в 6,9 раза год к году до 88,2 млрд рублей. Это не разовый эффект — операционный рост подтверждён четырьмя кварталами подряд.
Совкомбанк: справедливо оценён, не дёшев
P/TBV = 0,71× при ROE 20%. Формула:
P/BV_справедливый = (0,18 − 0,06) / (0,2172 − 0,06) = 0,76×
Справедливая оценка — 0,76× при ROE 18% (беру консервативно, ниже отчётного из-за роста стоимости риска). Текущая — 0,71×. Разрыв — около 7%.
Implied ROE из цены 10,60 ₽:
0,71 × (0,2172 − 0,06) + 0,06 = 17,2%
Рынок закладывает 17,2% при регулярном ROE 17-18%. Рынок почти прав — акция оценена близко к справедливой, а не с дисконтом.
Совкомбанк восстанавливается: NIM выросла с 4,3% до 7,0% за четыре квартала, ROE вернулся к 20% после провала до 6% в середине 2025. Но это возврат к норме, не прорыв. Главная проблема — стоимость риска выросла с 2,2% до 3,0%, а портфель ценных бумаг создаёт непредсказуемую волатильность P&L (в 2024 году отрицательная переоценка составила 36 млрд).
Итог сравнения
| Т-Технологии | Совкомбанк | |
|---|---|---|
| P/TBV текущий | 0,87× | 0,71× |
| ROE реальный | 25-27% | 18-20% |
| ROE implied из цены | 19,9% | 17,2% |
| Расхождение | −5 п.п. | −0,8 п.п. |
| Справедливый P/BV | 1,24× | 0,76× |
| Недооценка по модели | ~43% | ~7% |
Совкомбанк дешевле по мультипликатору — но рынок правильно его оценивает с учётом более низкого ROE и повышенных рисков. Т-Технологии дороже по мультипликатору — но рынок недооценивает устойчивость рентабельности.
При прочих равных, когда нужно выбрать один банк из двух: более высокий P/BV при существенно более высоком ROE — это не переплата, это лучший бизнес по адекватной цене.
Данные на 03.08.2026. Материал носит информационный характер и не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.